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来源：证券之星
7月29日，良品铺子（603719.SH）披露了对上交所年报问询函的回复公告，就货币资金、经营业绩、子公司亏损等五大问题逐一作出说明。这份长达近80页的回复，将这家休闲零食头部企业近三年的经营困境完整呈现在投资者面前。
在回复函中，良品铺子坦言，受休闲零食行业消费需求疲软的整体影响，同时叠加量贩零食渠道冲击、线上流量成本上升等多重压力，公司线上、线下业务均出现规模下降、毛利率下滑的趋势。而公司近期披露的2026年业绩预告则显示，得益于营收及毛利率的同比提升，预计上半年净利润实现扭亏为盈。
但需留意的是，公司各业态表现在一季度呈现分化，电商渠道收入同比大幅增长，线下加盟和直营业务却继续承压，盈利改善势头能否持续，尚需进一步跟踪观察。
01． 传统电商平台销售规模持续萎缩
营收和毛利率的走低，是良品铺子过去三年（2023年至2025年）盈利承压的核心线索。
从业务构成来看，电商作为良品铺子的核心营收板块，收入已从2023年的31.67亿元逐年降至2025年的21.68亿元。公司表示，这主要是受京东、天猫/淘宝等传统电商平台销售量缩减所拖累。
证券之星了解到，传统电商平台一直是良品铺子线上销售的重要渠道。回复函显示，2023年至2025年，京东、天猫稳居公司线上前两大客户，淘宝位列第五。与此同时，来自传统电商平台的毛利率整体平稳，以京东为例，各期毛利率分别为16.82%、16.32%和16.1%；天猫略低于京东，但近两年也稳定在14.5%左右。
然而，伴随近年来内容化、社交化平台的兴起，传统电商流量被分化，体现在良品铺子与传统电商平台的合作中，则是交易金额的持续下滑。2023年至2025年，公司与京东的交易金额分别同比下滑28.41%、8.33%和47.34%，三年累计下滑超五成，交易规模从9.73亿元缩至约4.7亿元，近乎腰斩。
在此趋势下，良品铺子也在调整线上业务结构，加大与即时零售、兴趣电商等新兴业态的合作。根据回复函，2023年朴朴超市和小象超市已位列公司第二、第三大线上客户；2024年，抖音旗下的上海歆湃信息科技公司（主要运营抖音超市等业务）跻身线上客户第三名，交易金额达5977.45万元，同比增长599.91%。不过，这些新兴渠道的毛利率普遍低于传统电商平台，且波动明显：2023年朴朴超市和小象超市毛利率分别为10.78%和15.33%，较上年同期分别下降19.67和6.27个百分点；2024年歆湃科技毛利率仅10.52%，同比下滑15.01个百分点。
值得留意的是，尽管电商整体营收持续下行，公司该板块的毛利率却从2023年的23.66%逆势升至2025年的25.63%。公司称，主要系在各电商平台主动淘汰低毛利产品，同时放弃低价内卷，转向内容化运营，打造多款行业爆款单品。
02． 线下业务遭遇“量贩零食”冲击波
相较于线上渠道，良品铺子的线下业务在过去三年的经营承压更为明显。
公司线下业务主要为直营及加盟业务，受近年来量贩零食门店数量快速扩张抢占市场份额，公司线下门店流量被分流，单店盈利能力下降，与此同时，公司主动实施“降价不降质”策略，进一步压缩了利润空间。双重压力下，加盟业务毛利率从2023年的20.86%滑落至2025年的11.83%，三年内累计下降9.03个百分点。
直营业务的处境同样严峻。受量贩零食竞争加剧及门店关闭影响，直营收入降幅逐年扩大：2024年同比下降9.32%，2025年降幅进一步加深至20.76%。毛利率亦同步下行，从2023年的45.76%降至2025年的40.38%。
经营压力也直接传导至核心子公司。全资子公司良品工业是公司营业收入的主要来源，2025年该子公司实现营收39.95亿元，营收占比达到72.83%，但净利润亏损0.27亿元；另一家控股子公司良品电商2025年度实现营收15.9亿元，净利润亏损0.15亿元。
根据回复函，良品工业作为公司内部产品供应平台，2025年的销售毛利约1.42亿元，毛利率仅约3.56%。其中面向加盟商的对外批发业务毛利率为8.56%，面向公司内部子公司的销售毛利率仅1.43%。然而，良品工业2025年销售费用达1.01亿元，管理费用0.64亿元，另计提资产减值损失0.14亿元，三项合计约1.79亿元。费用支出远超毛利，导致亏损。
良品电商则面临更加承压的外部环境。2025年受电商平台流量下滑、行业竞争加剧的影响，该子公司营业收入同比下滑6.91亿元，毛利率下降0.88%，毛利额同比减少1.01亿元；同时，线上平台获客成本及费率增加，销售费率由14.21%上升至16.77%，导致业绩亏损。
面对持续的经营压力，良品铺子正通过“一品一链”迭代采购体系优化供应链，同步优化单店模型，推进精益生产改善。公司2026年半年度业绩预告显示，预计上半年归母净利润为1600万元到2400万元，实现扭亏为盈；扣非归母净利润为950万元到1750万元。
公司此前披露的一季报显示，单季营收和归母净利润均呈现正向增长，其中分业态看，电商业务销售额为12.34亿元，同比增长37.05%；但线下业态中，加盟和直营业务继续承压，销售额分别同比下降10.61%和9.07%。扭亏预告是一个积极信号，但线上回暖能否持续、线下调整何时触底、两大核心子公司的费用结构能否根本优化，仍是悬在公司面前的长期考题。（本文首发证券之星，作者|吴凡）
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